鸣鸣很忙港股IPO，“低毛利生意”难破局

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

日前，鸣鸣很忙向港交所递交了上市申请。

根据招股说明书显示，2024年，鸣鸣很忙门店GMV达555亿元，全年交易单数超16亿；截至2024年底，鸣鸣很忙共有14394家门店。根据弗若斯特沙利文报告，按2024年GMV计算，鸣鸣很忙是中国最大的休闲零食饮料连锁零售商。

鸣鸣很忙的最大优势在于产品价格。

鸣鸣很忙的业务模式主要是向厂家买断经销权，再通过加盟模式实现渠道的规模化复制。由于去中间化、去经销商化，使得商品价格比线下同类产品便宜25%左右。

于是，靠着零食界“蜜雪冰城”的标签，鸣鸣很忙受到了资本市场的强烈追捧。

但是，一切真的有那么美好吗？

我们认为，鸣鸣很忙在商业模式上存在诸多“诡异之处”。

首先是成长速度。

2017年，“零食很忙”成立；2019年，“赵一鸣零食”成立；2023年，两家公司合并为“鸣鸣很忙”。靠着合并，鸣鸣很忙一举成为“零食行业的巨无霸”。

在资本的扶持下，鸣鸣很忙开店明显提速。2022年至2024年，鸣鸣很忙新开加盟店分别为1089家、4715家和8083家。很明显，加盟门店以“指数级”狂奔。

老实说，“快”本身并没有什么问题，尤其是鸣鸣很忙走的是“薄利多销”的路线，必须要有足够的经销门店才能达到规模化优势。但问题在于，2023年两家公司合并，仅仅两年就寻求上市，资本为何要这么着急？加盟门店数量高增长是否掩盖了商业模式上的缺陷？

重点是公司的盈利能力。

跟蜜雪冰城比，两家公司有诸多的相似之处。比如，两家公司都主要面向“下沉市场”，对县城和乡镇依赖度高；比如，两家公司走的都是低价路线；再比如，两家公司99%的收入都来自加盟店。

但是，两家公司却又截然不同。

2024年，蜜雪集团毛利率和净利率分别为32.5%和39.8%，但是，鸣鸣很忙的毛利率和净利率分别只有7.6%和2.1%，属于是低毛利的“辛苦生意”。

原因在于，蜜雪冰城深入到产业链的上游，覆盖研发、生产到运输等多个环节，但是，相比之下鸣鸣很忙更多是通过规模效应提升议价权，赚中间差价。

当然，鸣鸣很忙也会向蜜雪冰城学习，让自己变得“更重”。但是，这也意味着盈利性再次发生变化，在该商业模式没有跑通前，无疑会让二级市场投资者承受巨大风险。

核心是公司的护城河问题。

在零食很忙和赵一鸣零食合并前，双方曾在价格上“大打出手”，也正因为如此，才在资本的推动下最终合并。

用赵一鸣零食创始人的话说，“如果打下去的话，都是输家，没有赢家，杀敌八千自损一千”。可问题是，即便两家公司合并了、不打了，但是，市场竞争并不会因此缓和。

原因在于，食品饮料零售行业高度分散，市场集中度非常低，叠加行业进入门槛低，这就使得会有源源不断的玩家入局，并借鉴鸣鸣很忙“低价+下沉市场+加盟”的打法，甚至在产品品类上都可以借鉴模仿。

要知道，鸣鸣很忙本质上是零售商，品牌效应相对来说并不强。这就意味着，产品很难形成溢价，同质化会越来越严重。对消费者来说，靠价格形成的优势，极有可能出现谁家便宜就去哪家的情况。

这就意味着，公司的毛利率和净利润率很难得到提升。同时，由于竞争越来越激烈，不排除零食行业整体盈利能力恶化的可能。

一句话概括，鸣鸣很忙的增长速度尽管亮眼，但是，差异化和护城河并没有想象中那么深。

截至2024年底，鸣鸣很忙的门店数为1.44万家，随着限量零食门店的密度越来越大，再往后的话，市场空间还有多大？

最后是产品质量问题。

截至2025年5月13日，在黑猫投诉 【下载黑猫投诉客户端】平台上，关于赵一鸣零食的投诉约有1169条，关于零食很忙的投诉约有658条，主要都是围绕食品质量与安全问题。

一方面，为了保持业绩高增长以及更高的市场份额，鸣鸣很忙需要开出更多的加盟店；但另一方面，追求性价比和产品品质之间的矛盾很难协调，尤其是在对加盟商的管理上。

所以，鸣鸣很忙似乎想趁着蜜雪冰城港股IPO的余热，赌一把大的，摇身成一家上市公司。那么作为投资者，你会买单吗？

（转自：泡财经）